Prinsip teknis dan logika kepercayaan stablecoin

Penulis: Han Weili, Wakil Dekan Fakultas Perangkat Lunak Universitas Fudan Sumber: "Laporan Pembelajaran" Edisi 6, 10 September 2025

Pendahuluan: Saat ini, total nilai pasar stablecoin global telah melampaui 280 miliar dolar AS, yang secara luas digunakan dalam skenario penyelesaian transaksi, pembayaran lintas batas, dan tokenisasi aset, perkembangannya tidak hanya mempengaruhi ekosistem keuangan digital, tetapi juga menghadirkan tantangan baru bagi pengendalian risiko keuangan. Penggunaan stablecoin bergantung pada kepercayaan pasar, yang berasal dari mekanisme transparan dan dapat diverifikasi yang dibangun oleh teknologi dasar, serta keandalan mekanisme pengikatan dan jaminan regulasi. Oleh karena itu, memahami secara mendalam prinsip teknis dan logika kepercayaan di balik “stabilitas”nya adalah prasyarat yang diperlukan untuk menangkap peluang inovasi keuangan digital di masa depan dan risiko potensial dalam regulasi.

Dalam konteks penetrasi cepat keuangan digital ke dalam sistem perdagangan global, cryptocurrency yang diwakili oleh Bitcoin dan Ethereum telah menarik perhatian luas, tetapi sulit untuk menjalankan fungsi pembayaran utama karena fluktuasi harga yang tajam. Stablecoin yang diwakili oleh Tether (USDT) dan USD Coin (USDC) telah membangun mekanisme pengikatan dengan mata uang fiat, yang tidak hanya mempertahankan keuntungan dari sirkulasi yang efisien dan biaya rendah berdasarkan pembayaran blockchain, tetapi juga menghindari faktor-faktor merugikan seperti ketidakstabilan cryptocurrency tradisional, sehingga menjadi fokus inovasi keuangan digital saat ini. Baru-baru ini, undang-undang dan peraturan pengelolaan terkait yang diluncurkan di AS, Uni Eropa, dan Hong Kong telah meletakkan dasar kepatuhan untuk pengembangan stablecoin, yang kini semakin diminati oleh investor global yang mematuhi peraturan, dan secara bertahap bergabung dengan sistem keuangan utama.

Saat ini, total kapitalisasi pasar stablecoin di seluruh dunia telah melampaui 280 miliar USD, dan secara luas digunakan dalam penyelesaian transaksi, pembayaran lintas batas, tokenisasi aset, dan skenario lainnya. Perkembangannya tidak hanya mempengaruhi ekosistem keuangan digital, tetapi juga menghadirkan tantangan baru bagi pengendalian risiko keuangan. Penggunaan stablecoin bergantung pada kepercayaan pasar terhadapnya, yang berasal dari mekanisme transparan dan dapat diverifikasi yang dibangun oleh teknologi dasar, serta ketergantungan pada keandalan mekanisme pengikatan dan perlindungan regulasi. Oleh karena itu, pemahaman mendalam tentang prinsip teknis dan logika kepercayaan di balik "stabil"nya sangat diperlukan untuk menangkap peluang inovasi keuangan digital di masa depan dan risiko potensial dalam regulasi.

Karakteristik Utama dan Situasi Stablecoin

Stablecoin adalah aset digital yang diterbitkan berdasarkan teknologi blockchain, yang mempertahankan stabilitas harganya terhadap mata uang fiat melalui "mekanisme jangkar". Pada awalnya, stablecoin digunakan sebagai media untuk menukar cryptocurrency secara langsung dalam perdagangan cryptocurrency, kemudian berkembang menjadi aset dasar yang terlibat dalam kegiatan keuangan seperti pinjam meminjam dan staking dalam ekosistem keuangan terdesentralisasi. Di luar skenario perdagangan cryptocurrency, stablecoin secara bertahap diterapkan dalam pembayaran lintas batas dan penyelesaian perdagangan karena kecepatan penyelesaian hampir waktu nyata, biaya transaksi yang rendah, dan sirkulasi tanpa batas 7×24 jam.

Perkembangan stablecoin telah mengalami proses evolusi dari "eksplorasi" ke "regulasi": Pada tahun 2014, perusahaan Tether secara resmi meluncurkan USDT, yang merupakan stablecoin dengan target jaminan mata uang fiat 1:1, membawa nilai dolar ke pasar cryptocurrency. Dengan model pengikatan yang intuitif, USDT dengan cepat mencapai penggunaan massal, menjadi alat stabilisasi nilai yang paling utama dalam ekosistem cryptocurrency. Pada tahun 2017, MakerDAO menerbitkan DAI, menciptakan model "over-collateralized crypto asset + smart contract liquidation", mendorong perkembangan stablecoin terdesentralisasi. Pada tahun 2020, gelombang keuangan terdesentralisasi menyebabkan lonjakan permintaan stablecoin, yang memperkenalkan konsep "stabil" ke pasar crypto yang berisiko tinggi, memungkinkan aktivitas keuangan yang kompleks ini dilakukan dengan relatif aman dan efisien. Pada tahun 2022, stablecoin algoritmik UST mengalami kebangkrutan karena kegagalan algoritma, menarik perhatian regulasi global. Pada tahun 2025, regulasi seperti Undang-Undang Pedoman dan Pembentukan Inovasi Stabilcoin Nasional AS (Undang-Undang GENIUS) dan Peraturan Stablecoin Hong Kong mengeluarkan dasar kepatuhan untuk industri stablecoin, sekaligus memberikan harapan yang lebih jelas kepada semua pihak di pasar mengenai arah perkembangannya. Sejak saat itu, stablecoin memasuki tahap baru "perkembangan yang patuh".

Pasar stablecoin saat ini menunjukkan dua karakteristik yang mencolok: pertama adalah konsentrasi di kepala, hingga Agustus 2025, total kapitalisasi pasar stablecoin melebihi 280 miliar USD, di mana USDT mendominasi dengan sekitar 60% pangsa pasar, diikuti oleh stablecoin lain seperti USDC, mencerminkan kepercayaan mendalam pasar terhadap model jaminan aset off-chain seperti fiat; kedua adalah ketergantungan pada ekosistem blockchain utama, tiga blockchain utama yaitu Ethereum, Tron, dan Solana menyokong sebagian besar kapitalisasi pasar dan volume perdagangan stablecoin, hingga Agustus 2025, kapitalisasi pasar stablecoin di Ethereum melebihi 137 miliar USD. Selain itu, percepatan masuknya lembaga keuangan tradisional dan penyempurnaan kerangka regulasi, sedang mendorong stablecoin untuk memperluas ke skenario seperti pembayaran lintas batas dan tokenisasi aset dunia nyata (RWA).

Prinsip Teknologi Stablecoin

Stabilitas nilai dan operasi aman dari stablecoin bergantung pada dukungan teknologi dasar seperti blockchain dan kontrak pintar. Meskipun jalur implementasi teknis dari berbagai jenis stablecoin berbeda, logika inti mereka adalah "jangkar yang dapat diandalkan, mekanisme yang transparan, dan transaksi yang aman."

Pertama adalah perbedaan implementasi teknologi dari berbagai jenis stablecoin. Berdasarkan mekanisme pengikatan yang berbeda, stablecoin dapat dibagi menjadi tiga kategori utama: stablecoin yang dijamin oleh aset off-chain, stablecoin yang dijamin oleh aset on-chain, dan stablecoin algoritmik.

Pertama, stablecoin berbasis jaminan aset off-chain adalah jenis stablecoin yang paling umum, didukung oleh cadangan off-chain berupa mata uang fiat atau aset setara (seperti obligasi jangka pendek, emas) untuk menjaga nilai stablecoin. Implementasi teknis terutama mencakup tiga tahap: kustodian aset, verifikasi audit, dan mekanisme penebusan. USDT dan USDC adalah perwakilan dari jenis stablecoin ini.

Kedua, stablecoin berbasis jaminan aset on-chain mendukung nilai stablecoin dengan melakukan over-collateralization terhadap aset on-chain (seperti Ether). Mengambil contoh DAI dari MakerDAO, pengguna perlu mengunci aset kripto seperti Ethereum ke dalam smart contract, dan sistem akan menghasilkan jumlah stablecoin yang sesuai berdasarkan persyaratan rasio jaminan (misalnya 150%). Ketika nilai aset yang dijaminkan turun dan menyebabkan rasio jaminan terlalu rendah, sistem secara otomatis akan memicu mekanisme likuidasi, menjual sebagian aset yang dijaminkan untuk menjaga dukungan nilai stablecoin. Di sini, over-collateralization bertujuan untuk menghadapi risiko yang disebabkan oleh volatilitas aset on-chain yang ekstrem.

Ketiga, stablecoin algoritmik didukung oleh mekanisme penyesuaian penawaran dan permintaan yang didorong oleh algoritma. Prinsip inti adalah mengatur jumlah pasokan stablecoin secara otomatis melalui kontrak pintar: ketika harga di atas nilai acuan, protokol meningkatkan jumlah pasokan melalui peningkatan penerbitan; ketika harga di bawah nilai acuan, protokol mengurangi jumlah pasokan melalui pembelian kembali, penerbitan obligasi, dan metode lainnya, untuk mengarahkan harga kembali.

Kedua, blockchain menyediakan infrastruktur kepercayaan untuk operasi stablecoin. Blockchain adalah teknologi buku besar terdistribusi, di mana setiap blok baru yang dihasilkan akan terhubung erat dengan blok sebelumnya melalui hash kriptografi (sejenis sidik jari digital yang unik), membentuk rantai data yang saling terkait. Setiap perubahan kecil pada data historis akan menyebabkan "sidik jari" semua blok berikutnya berubah secara berantai, dan tindakan pemalsuan ini akan mudah dikenali dan ditolak. Pada saat yang sama, dengan beberapa atau semua node memiliki salinan buku besar yang sama untuk memastikan integritas data, peserta dapat mempercayai data yang tercatat di blockchain. Blockchain dapat menerbitkan koin aslinya, seperti Ether yang merupakan koin asli dari blockchain Ethereum. Stablecoin biasanya diterbitkan dan dikelola berdasarkan kontrak pintar di blockchain tertentu, dan dalam transaksi yang melibatkan stablecoin, sering kali diperlukan koin asli untuk membayar biaya transaksi di blockchain.

Mekanisme konsensus adalah mekanisme inti dari blockchain, melalui mekanisme konsensus yang terdesentralisasi, beberapa atau semua node dapat berpartisipasi dalam penghasilan data di blockchain. Misalnya, Ethereum mengadopsi mekanisme "Proof of Stake (PoS)", yang menentukan hak verifikasi transaksinya berdasarkan ukuran aset yang dimiliki node yang mematuhi aturan dan status kredibilitasnya; Tron dan Solana mengadopsi mekanisme "Delegated Proof of Stake (DPoS)", yang menghasilkan kelompok verifikasi yang dapat dipercaya melalui pemungutan suara node, yang bertanggung jawab untuk verifikasi transaksi dan pembuatan blok. Karena proses dan hasil penghasilan data di blockchain dapat transparan dan dapat diperiksa, proses ini dapat dirangkum sebagai "partisipasi penuh, proses transparan", sehingga mendapatkan kepercayaan tinggi dari semua pihak yang terlibat dalam ekosistem blockchain.

Ketiga, kontrak pintar adalah "pusat otomatis" dalam operasi stablecoin. Kontrak pintar adalah kode eksekusi otomatis yang diterapkan di blockchain, yang dapat menyelesaikan penerbitan, transfer, dan penghancuran aset berdasarkan aturan yang telah ditentukan. Penyedia stablecoin mengotomatiskan fungsi pencetakan (Mint) dan penghancuran (Burn) melalui kontrak pintar, yang memastikan bahwa pasokan stablecoin sesuai dengan hubungan aset jaminan. Selain itu, kontrak pintar juga bertanggung jawab untuk mengelola penguncian dan likuidasi aset jaminan, dan dapat segera memicu proses likuidasi untuk mencegah risiko sistem ketika pasar mengalami fluktuasi tajam. Berbagai jenis stablecoin memiliki fokus aplikasi kontrak pintar yang berbeda: pada stablecoin berbasis jaminan aset off-chain, kontrak pintar terutama digunakan untuk penerbitan, penebusan, dan pencatatan audit di on-chain; pada stablecoin berbasis jaminan aset on-chain, kontrak pintar menjalankan fungsi inti manajemen jaminan dan pengendalian risiko; pada stablecoin algoritmik, kontrak pintar bertanggung jawab untuk secara otomatis menyesuaikan pasokan berdasarkan perubahan harga pasar, mencapai pengikatan harga. Transparansi dan eksekusi multi-pusat dari kontrak pintar tidak hanya meningkatkan kepercayaan pengguna, tetapi juga mengurangi risiko operasi manusia, mewujudkan keamanan dan efisiensi dalam penerbitan dan pengelolaan stablecoin.

Logika Kepercayaan Stablecoin

Keunggulan inti dari stablecoin terletak pada "kepercayaan", yaitu pengguna percaya bahwa mereka dapat menukar mata uang fiat kapan saja sesuai dengan harga acuan mereka.

Pertama, mekanisme pengikatan dan cadangan:** Dasar nilai kepercayaan.** Dalam hal keandalan mekanisme pengikatan dan cadangan, tiga jenis stablecoin menunjukkan karakteristik yang berbeda.

Stablecoin yang dijamin oleh aset off-chain bergantung pada keandalan dan likuiditas aset cadangan, serta kepatuhan dan transparansi audit dari lembaga penerbit. Menggunakan USDC sebagai contoh, cadangannya terutama terdiri dari uang tunai dan obligasi pemerintah AS jangka pendek, yang diverifikasi oleh pihak ketiga setiap bulan, sehingga tingkat kepercayaannya relatif tinggi. Ruang lingkup verifikasi, frekuensi audit, independensi lembaga, dan proporsi aset likuid tinggi dalam cadangan adalah faktor kunci dalam pengendalian risiko stablecoin jenis ini.

Stablecoin berbasis jaminan aset di blockchain mengandalkan kelebihan jaminan dan likuidasi otomatis sebagai perlindungan ganda. Jenis mata uang seperti DAI menetapkan rasio jaminan tidak kurang dari 150%, untuk memberikan ruang penyangga terhadap fluktuasi harga, sementara mekanisme likuidasi yang didorong oleh kontrak pintar memastikan bahwa ketika harga aset yang dijaminkan mencapai ambang likuidasi, proses lelang yang diaktifkan secara otomatis dapat dengan cepat mengembalikan dana. Tingkat diversifikasi aset yang dijaminkan (menghindari proporsi aset tunggal yang terlalu tinggi), akurasi harga dari oracle, dan kemampuan respons darurat dari mekanisme tata kelola adalah kunci dalam pengendalian risiko untuk jenis stablecoin ini.

Mekanisme stabilitas harga dari stablecoin algoritmik memiliki cacat struktural. Desainnya yang tidak memiliki jaminan aset riil membuat stabilitasnya sepenuhnya bergantung pada algoritma penyesuaian penawaran dan permintaan serta efektivitas perilaku arbitrase pasar.

Kedua, Verifikasi Jaminan Teknologi**: Dukungan Transparan untuk Kepercayaan.** Teknologi bukanlah satu-satunya sumber kepercayaan, tetapi menyediakan alat "dapat diverifikasi, dapat ditelusuri" bagi kepercayaan. Di satu sisi, transparansi blockchain memungkinkan "data kunci dapat diperiksa" untuk stablecoin, tanpa perlu bergantung pada "pernyataan sepihak" dari penerbit; di sisi lain, sifat open-source dari smart contract memungkinkan "aturan mekanisme dapat diaudit", pengembang global dapat bersama-sama mengaudit celah kode, dan setelah menemukan masalah, mereka dapat mengusulkan solusi perbaikan melalui tata kelola komunitas (seperti DAI yang pernah mengoptimalkan mekanisme likuidasi melalui pemungutan suara komunitas), membentuk "pengawasan konsensus teknologi", mengurangi risiko "tindakan di balik layar". Selain itu, aturan kepatuhan dapat disematkan dalam smart contract, memungkinkan pengawasan langsung terhadap aktivitas stablecoin dari tingkat kontrak.

Ketiga, Pembatasan Regulasi: Jaminan Kepercayaan. Jika teknologi dan cadangan adalah "kepercayaan internal", maka pengawasan adalah "tambahan kepercayaan eksternal". Pembangunan kepercayaan terhadap stablecoin tidak terlepas dari batasan regulasi yang jelas dan kokoh. Dengan mengurangi kekacauan pasar melalui aturan yang jelas, pengguna dapat lebih percaya pada kepatuhan dan keamanan stablecoin.

Saat ini, berbagai yurisdiksi utama di seluruh dunia aktif menjajaki cara untuk memasukkan stablecoin ke dalam kerangka regulasi yang efektif, untuk menjaga stabilitas keuangan, melindungi hak-hak pengguna, dan memberikan ekspektasi norma yang jelas untuk perkembangan pasar yang sehat. Baik itu RUU GENIUS di AS, RUU Regulasi Pasar Aset Kripto (MiCA) di Uni Eropa, maupun Peraturan Stablecoin yang mulai berlaku di Hong Kong pada 1 Agustus 2025, semuanya pada dasarnya membangun kerangka aturan yang ketat dari aspek izin masuk penerbit, manajemen aset cadangan, perlindungan hak pengguna, dan pengungkapan informasi yang komprehensif, menerapkan prinsip "aktivitas yang sama, risiko yang sama, regulasi yang sama". Langkah-langkah regulasi ini tidak hanya mencegah "operasi ilegal oleh lembaga penerbit" (seperti penerbitan berlebih, penyalahgunaan cadangan), tetapi juga menyediakan "jaring pengaman sistemik" bagi hak-hak pengguna, mengubah stablecoin dari "upaya inovasi yang kurang regulasi" menjadi "alat keuangan yang patuh".

Tantangan dan Harapan

Dari praktik, perkembangan stablecoin menghadapi tantangan berat dalam tiga aspek: teknologi regulasi, stabilitas nilai mata uang, serta sistem dan tata kelola.

Pertama adalah tantangan teknologi regulasi. Banyak transaksi stablecoin terjadi di antara platform terdesentralisasi atau dompet pribadi, menghindari prosedur kepatuhan seperti KYC (Know Your Customer) yang diperlukan oleh industri keuangan tradisional. Saat ini, masih kurang infrastruktur regulasi berskala besar untuk stablecoin dan transaksi blockchain secara global, sehingga dana yang masuk ke ekosistem stablecoin dan blockchain sulit untuk dilacak dan ditangani. Keadaan ini menyebabkan ekosistem stablecoin dan blockchain sebenarnya memfasilitasi kegiatan ilegal seperti pemerasan, pencucian uang, dan penipuan.

Tantangan stabilitas nilai mata uang. Untuk stablecoin yang dijamin oleh fiat, dukungan nilai mata uangnya sangat bergantung pada transparansi aset cadangan dan audit berkala. Namun, di pasar sebelumnya, telah terjadi beberapa kali informasi cadangan yang tidak transparan dan harga stablecoin yang tidak stabil, yang memicu kepanikan pasar yang luas.

Tantangan sistem dan tata kelola. Karakteristik operasi global stablecoin bertentangan tajam dengan keadaan regulasi yang terfragmentasi di berbagai negara, dan mekanisme koordinasi regulasi internasional yang efektif masih hilang, sehingga sulit untuk menangani risiko lintas batas yang ditimbulkannya. Selain itu, stablecoin adalah konsep baru bagi sebagian besar masyarakat domestik, dan masyarakat umum dengan mudah terjebak dalam berbagai penipuan, sehingga perlu segera meningkatkan penyuluhan pengetahuan dan kampanye peringatan risiko di tingkat sosial.

Melihat ke depan, berkat perluasan skenario pembayaran lintas batas, pasokan stablecoin mungkin akan terus meningkat secara signifikan dari skala saat ini yang mencapai ratusan miliar dolar menjadi ribuan miliar dolar. Pertama, stablecoin diharapkan secara bertahap meresap ke dalam bidang pembiayaan rantai pasokan, tokenisasi real estat, dan lainnya, mendorong transformasinya dari alat pembayaran tunggal menjadi infrastruktur keuangan mainstream; Kedua, lingkungan regulasi semakin matang, kerangka regulasi di Amerika Serikat, Uni Eropa, dan Hong Kong akan memberikan panduan kepatuhan yang jelas bagi penerbit stablecoin, menarik lebih banyak lembaga untuk berpartisipasi dalam penataan pasar; Ketiga, inovasi teknologi semakin cepat, beberapa solusi yang secara efektif meningkatkan skalabilitas jaringan dasar dan sekaligus mempertimbangkan kemampuan perlindungan privasi yang sesuai dengan regulasi diharapkan dapat terwujud.

Untuk mengatasi berbagai tantangan dalam proses pengembangan stablecoin, perlu dibangun strategi respons yang komprehensif dan multidimensional: Di tingkat teknologi regulasi, harus meningkatkan investasi dalam penelitian dan pengembangan, mendorong pembangunan infrastruktur regulasi yang menghadapi ekosistem blockchain global, dan menggunakan teknologi big data dan kecerdasan buatan untuk memastikan inovasi yang teratur dan patuh dalam ekosistem stablecoin. Memajukan pembangunan sistem pengembangan standar kontrak pintar, memperkenalkan alat audit yang didorong oleh kecerdasan buatan untuk mencapai deteksi otomatis terhadap celah kode, serta lebih banyak mengintegrasikan aturan regulasi ke dalam kontrak untuk secara nyata mengurangi risiko sistemik. Dalam meningkatkan keandalan mekanisme penetapan nilai dan manajemen cadangan, melalui pendirian sistem pembuktian cadangan waktu nyata, memperkenalkan lembaga audit pihak ketiga independen, dan cara lainnya, mendorong penerbit untuk secara proaktif dan transparan mengungkapkan rincian aset dan data operasional, sehingga memperkuat kepercayaan pengguna terhadap stablecoin dan konsensus ekosistem pasar. Dalam aspek institusi dan tata kelola, mendorong kerja sama internasional, membangun proses kolaborasi regulasi yang konsisten, dan mengurangi hambatan kepatuhan lintas batas; pada saat yang sama, harus memperkuat pendidikan pengguna domestik, meningkatkan literasi keuangan digital publik, dan meningkatkan kesadaran pengguna terhadap pencegahan risiko, serta mengekang tindakan penipuan dan pelanggaran hukum lainnya.